联影千亿上市,成就“医械华为”还要多久?

迈瑞和联影,都只各自得了华为故事的一半元素:迈瑞凭借其占比过半的海外市场“为国争光”;走高端路线、高举高打的联影依然在做着华为的技术梦——“全线覆盖、自主研发、掌握全部核心技术、对标国际最顶尖水平……”

【友财网讯】-本年度科创板最大规模IPO——联影医疗首发上市,募资110亿元,盘中市值一度冲破1500亿,约为两年前公司估值的三倍。

联影千亿上市,成就“医械华为”还要多久?

联影的上市,是中国医疗医药市场一场久违的盛宴,它一扫二级市场的寒气,创造了接近80倍的市盈率,远超当前行业平均值的35倍。赛道老大哥迈瑞医疗的市值曾摸顶4800亿,当前市值3500亿左右,对应其2021年盈利80亿,市盈率不过40倍出头。

尽管产品线重合并不多,但迈瑞和联影都曾自称是“医疗器械中的华为”。

华为,是中国企业故事的母题:一家“民族企业”历经艰苦卓绝的奋斗后,掌握了足够的核心技术,并成功打破了先行者在国内外市场中固若金汤般的垄断。

但迈瑞和联影,都只各自得了华为故事的一半元素:迈瑞凭借其占比过半的海外市场“为国争光”;走高端路线、高举高打的联影依然在做着华为的技术梦——“全线覆盖、自主研发、掌握全部核心技术、对标国际最顶尖水平……”

敲钟之后,二级市场的热情,来自于高端医疗设备极高的技术壁垒和万亿国产替代空间。但故事易讲,路难趟,行业观察者也心知肚明,若非疫情带来的CT和DR(X光数字影像)订单,联影或许至今仍无法实现盈利。

要走华为那条路,联影也难——以医院为终端的医疗市场,比通信行业难“啃”许多。即便有公立医院高质量发展、千县计划等自上而下的政策推动,即便有老龄化、肿瘤慢病需求上涨等市场刚需,即便有医疗健康消费升级等行业春风,年仅十岁的联影,又能在被GPS(GE、飞利浦、西门子医疗)垄断了几十年的中国医院市场中,划开一道多大的口子?

至少此刻,答案尚未可知。

因为GPS并非无动于衷,它们各自捍守市场和技术的先发优势,在一个业已翻天覆地的中国市场,或奋力维持份额,或锐意开疆拓土。所打的旗号,也是与联影一样的“国产化”和“本土化”。

在一定程度上,联影上市,还背负着“中国制造”待证的命题。

在无数以“中国市场增长率超全球N倍,而中国人均占有率不足美国N分之一”为悲观言论的背景下,以打破垄断、走向高端、赶超全球为终章的同质化医械故事中,谁能走到最后,笑到最后?

环顾四野,三千亿市值的大白马迈瑞比联影“大”二十岁;百亿级的影像设备龙头万东、东软比联影“大”十三四岁;但它们十几年的率先入局,并未实现技术上的比肩或超越,也并未完全抓住“国产化”的政策机遇,将GPS逼向边缘。

与“苦出身”、“早出道”的迈瑞们相比,联影是业内公认的“好出身”的行业新秀、“打破GPS垄断的唯一希望”。

十年磨一剑,而今联影终于长成上市,以成年人的姿态面对一个波谲云诡的全球化市场。她也终要回答,一个占尽天时地利人和的中国企业,将要回馈给时代一个怎样的民族产业振兴的故事?

好出身,好时代

相比华为,联影自诞生之日起,就不曾迷茫过。

2011年3月,时任卫生部副部长王国强在全国政协小组讨论中表示,“基本药物制度已经实施,但多数医疗检查设备仍是进口,从而导致过度医疗等问题,成为目前‘看病贵‘的主因”。

此后,高端医疗设备的国产化、国产替代成为政策和产业发展的导向。“十二五专项”、“特批通道”、“国产设备遴选入院”等政策接连出台,行业呼唤能有胆量接受挑战的勇士,开启了国产化政策红利的十年。

那时中国1.5万家医疗器械公司中,超90%的企业年收入规模低于2000万元,中高端设备国产化比例不足20%。而在进口产品占据85%以上份额的高端影像设备市场,本土企业几乎没有一个“能打”的。

同样在2011年,联影创始人薛敏“下海”,振臂一呼聚集了以外资医械公司人才为主的“华人天团“,并获得了中科院(深先院和上海高研院)的鼎力相助。

好时好命。三四年后,联影一出关,就已经是当时唯一一家覆盖了全线医学影像诊断设备、放疗设备和医疗信息化产品的企业了。它以十余个产品、过千项专利申请和一波又一波的政要调研开路,高调走进了公共视野,一炮而响成为了器械新贵。

彼时的联影才刚从产品转向市场,就打破GPS垄断公立医院的神话,一举拿下了解放军301医院和中山医院的背书。高举高打几乎成了联影的营销范式,用头部三甲医院验证、背书,进而在其他医院、其他科室复制。

这十年,民族热情高涨,生逢其时的联影甫一出道就贴上了“民族企业”标签。国资背景的股东上海联合自联影起步期就一路相随。A轮时,上海联影获得了33.33亿元融资,这是当时中国医疗设备行业最大的单笔私募融资,资金来源是中国人寿大健康基金、国投创新等一众“国字号”基金。

2014年的一次关键政要调研后,联影正式打出了“加速赶超”的招牌。

竞争者羡慕不来的金汤匙,被接近联影的消息人士李鸣喻为一种不可替代的“方向感红利”,“联影如今的研发投入规模约为八九十亿,同样的一笔钱换别人烧,知道怎么烧吗?能否再烧一个联影出来?”

“怎么烧”的答案是由时代和“GPS天团”给出的,但路径的实现却是典型的“中国打法”。

这是工程师红利接棒人口红利发力中国高端制造的几年,包括李鸣在内的中国工程师要以“聪明勤奋”、“低价高质”的性价比模式,为“海归引领+工程师奔命”的高端制造业的跟随式创新贡献“红利”。

在“钱+人+政策”的支持下,联影有一套看似非常丝滑的依赖路径,“横向地,我能集中火力做好CT、MR(磁共振)和手术机器人;纵向地,我也能顺着产业链死磕”。沿着这条路一路走来,如今的联影已经追齐了GPS的所有产品线。

但这条高举高打的路径,也同样是一条高能耗的路径,它是否可持续?

人才,绕不开的瓶颈

外界看来顺风顺水的联影,其实一向缺钱。研发要钱,生产要钱,铺市场也要钱,而最烧钱的地方还是人才引进和培养。

圈里公开的秘密是,联影开出的薪酬并不高,而这个圈子的人才多年来高度集中于GPS。如果开不出比后者更具吸引力的薪酬和期权的组合,如何说服别人放弃在GPS的舒适职位加入联影?

在2017年发布的《上海科技人才发展研究报告》中,一位不具名的联影高管曾坦言,“联影医疗自己感觉工资待遇蛮高的,但相对于疯长的房价,员工也嫌收入低,2015年开始纷纷离职、跳槽了”。

中外资企业的文化差异,还造成了一批早年加入联影的GPS人才的回流。有联影内部员工表示,联影的风格更像民企,也有点像国企,但并不像外资,管理层并不欣赏“小资风格”的员工。

近年来,从联影流向互联网大厂的人才也不少——这些大厂也在纷纷布局医疗板块。

一位联影中层表示,他的下属、同事遍布各大友商,而且普遍拿着比自己高出几倍的薪水。有意思的是,近些年联影不再自称为“医疗华为”的原因,除中美贸易因素外,还有一个原因是,华为的医疗板块也吸走了不少“前联影人”。

处于待遇洼地的另一面,是自2014年就有产品上线的联影,研发摊子铺得极广但商业化却并不理想。据称,联影掌门人薛敏曾在内部会议中明确表达过对商业化进展的迫切要求,直言“联影很缺钱”。

而在IPO关键时刻为联影解决难题的,又是一场天时。由亏转盈的2020年,疫情带动医疗影像设备销量大涨,联影的CT和XR销量涨幅均超100%。也是在这一年,联影收入规模突破了50亿。

“新冠之后收入肯定会下降,但对联影来说,营收规模10亿和50亿是不同级别的运转能力的跃迁”,前述中层评论道。

此番,跨过了IPO大关之后,联影走向成人的挑战才刚刚开始。

产品和技术并非全部

联影在DR、CT、MR、PET等产品技术方面交付的答卷虽难说超越,但在某三甲医院放射科工作的朱强看来,技术至少不是联影高端产品的掣肘,“国内医院如果不选GPS,那联影就是唯一的一线产品,软件水平提升后的联影系产品几乎是傻瓜式的‘跑量机’”。

理想化的国产替代大潮,是明晃晃的政策支持在产品技术达标时就顺利地发挥出最大效应,本土企业理应一路势如破竹地席卷基层、攻陷三甲。

但公立医院由来已久、极其复杂的设备采购体系和流程,并非简单地唯技术与产品是从。同样技术规格与产品质量的设备,欲杀入各级医院,还需相当成熟、细致的服务推动。“不是光卖设备就行,医院的影像科室、专科主任经常要求厂商为他们定制设备软件、操作流程,这对企业的医学和市场推广人才的要求极高。”一位GPS的中层告诉八点健闻。更有甚者,医院要求设备厂商为其把脉市场定位、参与专科建设、布局医院数字化,乃至患者引流,这些显然都需要极为综合、细致的跟进服务能力。

放眼市场,初具这种综合服务能力的还是一线外资巨头,靠的是时间和经验的累积,人才团队的长期培养,以及跨学科产业、纵贯上下游的产品与服务协同能力。GPS尚难做到,遑论刚刚入行仅10年的联影?

另一方面,外界一度看重的本土优势,是否真正为联影带来了政策和市场的红利?

表面上看,联影这般的本土企业有着“出身优势”,相比GPS、东芝这样的外资品牌,理应成为中国公立医院的采购首选。

然而现实远比预期复杂。支持设备国产化的文件从2012年发到现在,级别有中央有地方,范围从基层到三甲,越来越密集,但文件出台频率极高的另一面,也显示出这场国产替代的仗并不好打。

在朱强看来,鼓励国产的关键点在于生产而不在品牌,“限制进口主要是限制纯粹进口,GPS在国内生产的设备基本还是能得到正常对待”。

销售数据也证明了这一点。管线对齐后的2021年,GE、菲利普、西门子在中国的收入分别为185、162、182亿元,而尚处在新冠红利末期的联影该年度收入为71亿,差距依然明显。

在高端设备市场,相比大多数国产厂商,联影并不走“性价比”路线。李鸣告诉八点健闻,最终国产替代的订单,要么来自坚定的国产化设备支持者,要么来自本有意向但借政策导向才能作出决策的摇摆者。而对于相当一批至今仍坚持认为进口设备优于国产设备的医院,即便进口设备意味着要多走一道论证,它们依然不会退而转向国产货。

在中低端医疗设备市场,普遍共识是已近饱和。“基层大户”万东2021年年报的字里行间弥漫着转型的急迫:“公司整体销售方向从基层一级乡镇向二、三级医院”“国内DR总装机已接近饱和”“基层医院建设基本完成”…….

从市场份额来看,后来者联影的确在各个中低端产品线上斩获了足够大的地盘。以2020年的新增口径计,联影的中低端产品1.5T MR、64排以下CT以及DR,已经取得市场第一的位置。只不过中低端产品的市场,并不会为公司在资本市场的估值贡献多少想象空间,同概念的东软、万东,市值均在百亿规模。

然而联影仍在坚持,它想以华为开拓海外市场时“先拉网线,再卖设备”的模式,培育中国的基层市场。它想先为基层做信息化基础,在逐步提升基层医疗水平后,再让高端设备下沉基层医疗机构。

全面铺开的产品、管线之间,有时也会发生意料之外的奇妙反应。2019-2021年间,联影中高端设备的销售破冰,带动了毛利更高的维护服务业务的增长,这几年间,联影维护服务年度增长率均超50%。

比起GPS,年轻的联影可讲的本土故事也不只是国产替代。“老牌厂家可能已经失去了标准化的机会,但我们可以用软件平台集成硬件搭一个生态,就像苹果一样。”李鸣认为,联影参与基层医疗机构信息化建设的优势,正是来自于本土企业更能保障医疗数据的安全性。

然而时间不等人,上市前如此,上市后更加如此。一脚迈进二级市场后,如同所有上市公司一样,当初青涩的理想情怀、虚虚实实的概念都不再重要,重要的是股价和是市值、营收和盈利。

在下一个瞩目的时刻,人们对联影脱口而出的问题将是“高端机进院达到预期了吗?” “新产品RT、DSA放了多少量?”以及,“营收占比不足10%的海外业务转机在哪儿?”

做特斯拉和华为一样的大哥

简单概括联影或中国中高端医疗设备的“卡脖子”问题就是,所有品类都有关键命门随时可能被拿捏,一位联影内部人士告诉八点健闻,“每一家企业都有一家不足为外人道的核心账本,华为的今天就是我们的明天,没有侥幸的空间”

品类最全的联影是赛道里被“卡”得最疼的一家,其五大品类MR、CT、XR、 MI和 RT 都极度依赖核心元器件的进口,且即便倾国产赛道之力,疼痛程度也不会缓解多少,朱强举例,“联影的主要产品 CT离国产自主化还差得远,其中探测器部分属于部分自主研发,球管和高压发生器也有国产产品,但整体上无法实现国产替代”。

即便不被卡,核心部件的进口依赖也筑高了下游装机厂商的采购成本。据联影招股书披露,其DR产品的核心部件成本(平板探测器+高压发生器+X射线管)占整机的51%。在联影的前期路演中,一位相关人士透露,未来黑科技光子CT的探测器成本是目前的十倍以上。

在联影的全部成本中,直接材料费用占比85%,这意味着,联影每年有数十亿资金流向万睿视、飞利浦、佳能、斯派曼等进口厂商,此外还有上海奕瑞、苏州博思得电气等境内供应商。

联影已经是国产核心部件厂家列表中频率最高的企业了,在其子公司新漫攻克了闪烁晶体的难题后,领先GPS的PET产品也已实现了自主化。但即便如此,更多的产品核心部件仍处于中低端应用或生产规模受限的阶段。

联影内部有张比招股书上更详细的加速列表,上边写着“xx需自研,xx部件要通过合作获得,xx时间比较紧迫”。

但解决一个赛道的卡脖子问题需要的是一个生态,甚至是一个大于医疗的生态——将“所有设备都需要的模数转换器”稍作延伸,便是中国至今无解的芯片和精密机床困境。还在生存线上挣扎的本土高端医疗设备企业,一时无力解决整个通信、电子行业的难题。

尽管未达到特斯拉和华为一样的体量,但从需求出发也好,讲民族情怀也罢,以高端医疗设备的赛道大哥自居的联影,还是自觉承担起了提高供应链安全系数的重担。李鸣透露,联影会派驻专项人员与上游厂商一起做研发。

但李鸣认为,联影最好能以“华为”或“特斯拉”的角色,即以装机厂商的身份,在市场终端以需求来搅动和引领供应链升级,并通过市场化解决“卡脖子”的问题,“而不是像芯片产业那样仅仅靠国家意志驱动”。

“这就像特斯拉之于新能源车辆,华为之于通讯产业,因为他们从终端消费产品市场,自下而上地把整个供应链带动起来了。供应链的升级若没有下游整机的龙头企业引领,只靠上游的单纯研发是极其盲目的。”

但特斯拉和华为能为上游产业链提供的不仅仅是需求导向,还有实实在在的大笔订单,这背后是巨大的消费市场规模。显然,把行业的蛋糕做到最大,是赛道大哥逃不掉的功课。

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